通货膨胀：目标是什么，并有怎样的风险？

直到 2021 年，通货膨胀才从投资者、消费者和企业的视线中消失，但由于世界各国为应对新冠大流行和入侵乌克兰引发的紧张局势而实施的扩张性财政政策（以应对经济衰退而引发的经济衰退），导致天然气和石油价格上涨，而通货膨胀在 2022 年意外地急剧回归。各国央行（尤其是欧洲央行）对 2022 年冲击的反应较晚，迄今为止仍维持传统方法，将 2% 确定为长期通胀目标，至今仍作为趋势基准来衡量短期利率下降。目前市场预期2024年降息的可能性有多大？它们与增长预测一致吗？中央银行的管理自由度有多大？

2024年增长预测：在7月份的更新中，国际货币基金组织预测2024年全球经济增长为3.2%，2025年全球经济增长为3.3%，但由于中国的结构性放缓，中期注定会放缓。从全球角度来看，另一个风险因素来自俄罗斯以及其作为一个经济体中长期增长的放缓，该经济体决定将其资源配置转向武器生产，除其他外，牺牲了一些技术和培训的投资。与 4 月份的预测相比，美国略有收缩，分别为 2.6% 和 1.9%，而欧洲似乎正在复苏，分别为 0.9% 和 1.5%，这主要归功于德国，尽管意大利2024年和2025年的预测分别下降至 0.7% 和 0.9%。因此，相对而言（国家之间）并没有太多新的东西，即使整体增长环境在中期内似乎正在减弱。

经济放缓的结构性因素：在这个时期，我们常常关注利率增长可能带来的负面影响，并试图制定货币政策的预测（下文讨论），但我们忘记了一个本质因素：我们正处于一个财政政策史上最具扩张性的时期。意大利就是一个典型的例子，其公共赤字超过7%，债务与GDP之比再次超过140%。占 GDP 7% 的公共赤字与低于 1% 的增长率并存确实令人惊讶。尽管学术研究向下修正了凯恩斯主义收入乘数的估计，但我们倾向于认为赤字创造了总需求，从而促使企业生产商品和服务。在消费小幅增长和良好的贸易顺差的情况下，公共支出和转移支付的影响消失在哪里？收入乘数消失了吗？尽管比例不同，但美国公共支出与经济增长之间的关系似乎也随着时间的推移而恶化。也许问题在于公共支出没有用于建设基础设施和人力资本？

2024 年利率和通胀预测：债券市场预计欧洲将在 9 月和 12 月两次降息，美联储将做什么越来越不确定，一方面开始看到经济放缓的迹象，另一方面，另一方面希望获得通胀回归的更大确定性。因此，在大西洋比较中，货币政策异质性的最初迹象出现，这是由增长和通胀的短期背离造成的。中期通胀前景可能不如金融市场预期的乐观。国际货币基金组织本身也将服务业的工资和价格动态视为关注因素。但我们还可以补充可能导致中期通胀高于2%的因素，即国际贸易减少，短期内由关税造成，中长期则由货物和人员运输成本增加造成二氧化碳排放成本内部化的结果。最后一点值得深入分析：欧洲绿色协议使我们的大陆在改变整个商品和服务生产体系的努力中处于全球前列，以及绿党最近对乌苏拉连任的支持正如选举结果所表明的那样，冯德莱恩可以加强而不是减少欧洲对可持续发展的承诺（这是自相矛盾的，因为在这个世界上，真正激增的是武器生产，真正影响二氧化碳排放量的是乌克兰，战争前 18 个月的产量相当于奥地利或葡萄牙等国家一年的产量）将能源结构调整为污染较少的努力的合理结果。这只能导致短期内能源供应成本增加，并对通货膨胀产生结构性影响（特别是对于欧洲，因为美国能源自给自足）。

欧洲央行的决策和策略（？）：在7月18日的会议上，欧洲央行没有触及利率。这是一个好消息，因为我们的期望得到了满足。在理由中，有人认为“工资增长的通胀影响已被利润吸收，同时服务价格增长仍然很高，总体通胀率将保持在2%以上，直到2025年为止”。欧洲央行还确认了其身份的变化，从马里奥·德拉吉的前瞻性指引转向克里斯蒂娜·拉加德的“依赖数据和逐次会议的方法”。简而言之，正当需要与财政政策紧密结合的战略愿景来引导欧洲经济走向经济可持续的未来时，我们的央行深入研究了对经济动态的短期反应，同时重申了决心将通胀率拉回到2%。由于如何引导陷入困境的欧洲经济构造的整体愿景和反思的缺乏，使得欧洲的企业、公民和投资者无法放心。

结论：增长形势正在温和放缓，各国央行（我们不要忘记）已经通过历史上最快、最剧烈的增长成功实现了利率正常化，而没有对金融结构造成重大损害。这为解决经济放缓问题提供了重要的降息选择，但前提是通胀率回到 2% 的目标。但这次回归并没有顺风顺水。在马里奥·德拉吉(Mario Draghi)总统任期的最后时期，关于是否有机会将通胀目标提高到2%以上的争论开始了。现在是时候再次讨论这一点了吗？