Сценарий: что будет с инфляцией, китайским кризисом и войной

Многие комментарии об экономических показателях 2023 года, похоже, игнорируют ожидания и надежды, существовавшие 1 января текущего года относительно тенденции, которую можно было свести к надежде, что умеренной рецессии будет достаточно, чтобы центральные банки сдержали инфляцию. Эти ожидания основаны на двух экономических «законах» почти столетней давности, которые до сих пор определяют видение центральных банков во всем мире: 1) спрос определяет предложение (Кейнс, 1936 г.), 2) существует обратная связь между ростом заработной платы и безработицей (Филлипс, 1958 г.). Поскольку до конца года осталось всего четыре месяца, мы можем спросить, на каком этапе борьбы с инфляцией мы находимся, какие возможные затраты придется понести и какие ошибки были допущены? Для этого нам нужно посмотреть на Восток и Север, обратив внимание на Россию, Китай, Германию и, наконец, на Европейский центральный банк.

Россия – крупнейшая страна в мире (примерно в два раза больше США): она занимает 11% территории планеты и располагает около четверти мировых запасов природного газа. Трудно подумать, что сокращение предложения газа и нефти может сопровождаться экономически благополучными временами, особенно принимая во внимание трудности в глобальной цепочке поставок, которая подверглась серьезным испытаниям пандемией и экономическими санкциями. В конце концов, уже в XVIII веке торговая война между Великобританией и Францией нанесла экономический ущерб всем сторонам, а не только одной. Большинство аналитиков предсказывали, что конфликт затянется, не в последнюю очередь потому, что человеческие жертвы с обеих сторон делали мир более дорогостоящим с политической точки зрения. Поэтому мы рискуем и дальше жить в условиях войны.

Китай: замедление экономического роста в Китае принимает масштабы, превышающие ожидаемые. О трудностях рынка недвижимости известно давно (случай Evergrande, конечно, не новость). Что, возможно, является новым, так это понимание относительного бессилия китайского правительства, хотя оно имеет инструменты финансовой и промышленной политики гораздо более мощные, чем наши, как с точки зрения наличия доступных финансовых ресурсов, так и с точки зрения скорости исполнения решений. Ухудшение положения в Китае может представлять собой хорошие новости для конфликта на Украине: Китай получит больше стимулов занимать более сбалансированные позиции в международном контексте, помогая найти политико-экономический компромисс, способный восстановить международную торговлю.

Европейская экономика: замедление сейчас очевидно и подтверждается ежемесячными данными, распространенными в конце августа. Они показывают ухудшение ситуации, особенно в Германии, которая после двух кварталов рецессии, похоже, не выйдет из тупика и в третьем квартале. Такое развитие событий отчасти неожиданно, учитывая хорошо известную чувствительность немецкого экономического цикла к глобальному. Но можно было предположить, что страна примет, в своих собственных интересах и в интересах еврозоны, фискальные меры, способные уравновесить сокращение внешнего спроса ростом спроса внутреннего. Но новое руководство Германии ныне не показывает способности, которые имели предыдущие. Это не так плохо, по крайней мере, для Италии: было бы гораздо хуже противостоять в одиночку глобальному спаду. Как и в случае с Китаем, стимулом для Германии на данном этапе также становится более тесное сотрудничество, например, в рамках европейского Пакта стабильности.

ЕЦБ: в начале января, после самого быстрого повышения процентных ставок в истории, была надежда, что центральным банкам потребуется еще несколько изменений для обуздания инфляция, хотя они знали, что потребуется время для возвращения этого показателя к базовому уровню, близкому к 2%. То, что произошло с января по август, лишь частично соответствует ожиданиям: ЕЦБ поднял ставку рефинансирования в конце июля девятый раз подряд до 4,25%, см. www.tradingeconomics.com, на фоне падения темпов инфляции с двузначного показателя до 5,3% (самый низкий уровень с начала 2022 года), тогда как базовая инфляция осталась на уровне 5,5%. В ЕЦБ заявили, что принятие решений до конца года «будет зависеть от появления новых данных». Обвинять ЕЦБ сейчас – бесполезное занятие, но, прежде всего, запоздалое. Ошибки ЕЦБ заключались, прежде всего, в коммуникации (более того, эта деятельность имеет большое значение для любого центрального банка), которая начиналась от заявлений типа «мы здесь находимся не для того, чтобы закрывать спреды» (эти слова были опровергнуты через несколько часов) до: «Инфляция в 2021 году – временная и не представляет серьезной долгосрочной проблемы» и совсем недавних слов, согласно которым «инфляция – вина компаний». Эта серия ошибок вместе с накопленной задержкой в реагировании на первые признаки инфляции в 2021 году снизила доверие к этому институту со стороны некоторых инвесторов и теперь требует проведения более жесткой линии.

Сценарий: мы не знаем, какие данные появятся в ближайшие недели. Однако трудно представить, что базовая инфляция будет снижаться быстрее, чем до сих пор. Рецессия в этом поможет, но в ограниченной степени и в краткосрочной перспективе, даже если замедление экономического роста в Китае окажет давление на европейский экспорт, а ЕЦБ придется восстанавливать свой авторитет как гаранта от инфляции (кстати, согласно его Уставу, это – единственная реальная задача банка) путем консервативного, максимально осторожного толкования новых данных, хотя это и вызовет недовольство политиков. Поэтому следует ожидать некоторых афтершоков. Но давайте посмотрим на два положительных аспекта. Во-первых, текущую ситуацию следует рассматривать в перспективе последних 15 лет: с 2009 года люди интересуются, когда всемирная экономика сможет осуществить стратегию реального выхода из кризиса ипотечного кредитования в США? Вот, наконец, теперь мы сможем посмотреть на происходящее в позитивном ключе. Реальные процентные ставки выше нулевых является признаком здоровья, а не слабости, и несут с собой множество преимуществ для владельцев активов. Конечно, для достижения новой стабильной нормальности все равно придется немного пострадать. Но кто бы мог предсказать год назад, что мир встретит и преодолеет самый быстрый рост процентных ставок в истории без серьезных финансовых проблем? Во-вторых, в течение нескольких месяцев все придерживались рациональной точки зрения на прекращение войны, утверждая, что она закончится тогда, когда затраты перевесят выгоды. С этой точки зрения текущая ситуация дает явные признаки экспоненциального роста издержек для международного сообщества, по крайней мере, в плане снижения деловой активности. Война, начавшаяся почти два года назад и охватившая 0,03% территории мира, вероятно, повлечет за собой очень высокие глобальные экономические издержки. В конце концов, даже глобализация, как и любая еда, не бесплатна.