Debito sovrano: la spada di Damocle sul mondo

Già nel Medioevo il debito di una nazione era uno dei maggiori grattacapi dei sovrani, i quali erano soliti prendere a prestito elevate somme di denaro per finanziare, la maggior parte delle volte, spedizioni militari e/o guerre contro ingombranti vicini o contro altre nazioni che mettevano in pericolo la sopravvivenza, politica o economica, stessa del re. Il primo vero fallimento nel ripagare il debito da parte di un sovrano è molto probabilmente quello di re Edoardo III d’Inghilterra, che nel giro di dieci anni tra il 1327 e il 1337, per fronteggiare le spese di due guerre, la prima contro gli scozzesi e la seconda, che passò alla storia come la guerra dei cent’anni, contro la Francia, ricorse agli ingenti finanziamenti dei banchieri italiani. Proprio la prolungata durata di questo secondo conflitto fu il motivo scatenante di una profonda crisi finanziaria dell’Inghilterra, che tra il 1343 e il 1346 portò all’insolvenza della corona. Re Edoardo III, dall’alto della sua carica, lasciò che i suoi creditori fallissero, scatenando appunto così il primo “default” sovrano della storia. Con il passare dei secoli il debito del sovrano quindi è diventato il debito sovrano, poiché, cambiando le forme di Governo, i Paesi, per far fronte alle spese nazionali che non sono in grado di sovvenzionare attraverso la raccolta delle tasse, hanno iniziato a finanziarsi attraverso l’emissione di debito, sia a livello nazionale sia a livello internazionale, nei confronti di creditori pubblici, ma anche privati.

A partire dalla fine della seconda Guerra Mondiale il finanziamento della ricostruzione dell’economia mondiale si è basato su fasi di accumulo di debito pubblico, tanto nelle nazioni economicamente avanzate quanto in quelle in via di sviluppo. Tra il 1950 e il 1970 i livelli di debito pubblico globale sono rimasti abbastanza stabili grazie ad una crescita economica sostenuta di alcune regioni del mondo. Nel 1981 Jonathan Eaton e Mark Gersovitz nel loro “Debt with Potential Repudiation: Theoretical and Empirical Analysis” esposero la teoria secondo la quale “gli Stati sottoscrivono nuovo debito nei periodi di contrazione economica e lo ripagano durante i periodi di espansione economica”. Questa definizione assume che il debito sovrano viva di fasi cicliche e che i possibili default possano quindi avvenire solo nelle fasi di espansione economica.

Proprio a partire dal 1980, tuttavia, il debito pubblico mondiale iniziò a crescere in maniera più sostenuta, dal momento che la globalizzazione dei mercati del commercio e della finanza influì in maniera negativa sull’accumulo del debito nazionale dei vari Paesi. Il peggioramento dei saldi delle bilance commerciali nazionali, le restrizioni e le difficoltà di sviluppo economico delle economie emergenti, il sempre più frequente ricorso a finanziamenti da fonti private e tassi di interesse elevati portarono ad un peggioramento dei conti pubblici di numerosi Paesi. All’inizio del ventunesimo secolo, la situazione non migliorò dal momento che i costi delle materie prime iniziarono a salire, portando ad un ulteriore peggioramento delle bilance commerciali dei Paesi importatori, e le crisi finanziarie che si verificarono agli inizi degli anni 2000 aggravarono i deficit delle casse pubbliche nazionali.

Nel recente passato, poi, l’inflazione, con il conseguente innalzamento dei tassi di interesse da parte delle banche centrali, il panorama geopolitico più incerto, il nuovo aumento delle materie prime e delle risorse energetiche hanno portato ad ulteriori esborsi sia fiscali sia commerciali di molte nazioni. I dati sono “impietosi”: dagli inizi degli anni 2000, infatti, il debito pubblico mondiale è quadruplicato e nel luglio del 2023 l’ONU ha lanciato l’allarme che il debito pubblico mondiale era passato da 22 trilioni di dollari nel 2002 all’astronomica cifra di 92 trilioni di dollari di fine 2022. Il 70% è detenuto dai Paesi economicamente più sviluppati, mentre a livello di singole nazioni gli Stati Uniti da soli ne detengono il 35% seguiti dalla Cina, 15%, e dal Giappone, 11%. Germania, Francia, Italia e Regno Unito detengono ciascuno una quota del 3% circa del debito mondiale. Negli ultimi 10 anni il tasso di crescita del debito pubblico dei Paesi emergenti, tuttavia, è stato di due volte superiore rispetto a quello dei Paesi sviluppati.

La Cina è la nazione che ha aumentato maggiormente il suo indebitamento, vista la necessità di sostenere l’incredibile sviluppo economico che il Paese è stato in grado di conseguire negli ultimi vent’anni. Sempre secondo il rapporto dell’ONU, le nazioni in via di sviluppo sono quelle maggiormente in difficoltà nella raccolta di nuovi finanziamenti, a causa delle maggiori restrizioni di accesso al mercato del credito, dei maggiori costi (costi di gestione e tassi di interesse) applicati e delle svalutazioni delle valute nazionali rispetto alle principali valute di finanziamento.

Le cause di ciò sono da ritrovare nella struttura stessa del mercato creditizio globale, che rende i finanziamenti per i Paesi in via di sviluppo troppo onerosi: per cinquanta economie mondiali i pagamenti degli interessi passivi sono addirittura del 10% superiori alle entrate generate da questi stessi Paesi. Per fare un paragone, mentre i tassi dei titoli di stato tedeschi e statunitensi tra il 2022 e il 2023 in media erano, rispettivamente, del 1,5% e del 3,1%, per le nazioni asiatiche erano del 6,5%, per quelle dell’America Latina erano del 7,7% e per quelle africane erano addirittura del 11,6%. Metà dei Paesi in via di sviluppo sono costretti ad allocare non meno del 7% dei ricavi delle loro esportazioni per il pagamento del debito estero contratto. In Africa, addirittura, le somme destinate a pagare gli interessi passivi sono addirittura superiori alle spese nazionali destinate alla salute e all’educazione.

Queste condizioni mettono i Governi nella posizione di dover scegliere tra destinare i fondi del proprio budget per ripagare i finanziamenti o per la spesa pubblica. I creditori privati detengono il 62% del debito dei Paesi in via di sviluppo: in Africa la quota è del 44%, in Asia è del 63%, mentre nell’America Latina arriva a toccare il 74%. Per la maggior parte di queste nazioni i costi derivanti dal debito pubblico, sia in termini di gestione che di interessi passivi, sta addirittura sorpassando, se non lo ha già fatto, l’ammontare del montante delle somme prese a prestito. Secondo un report della Banca Mondiale (WB) le nazioni in via di sviluppo nel 2022 hanno pagato 443,5 miliardi di dollari per la gestione del proprio debito nazionale, il 5% il più rispetto al 2021. Le nazioni più povere, sempre nel 2022, hanno pagato 88,9 miliardi di dollari solo in costi di gestione del loro debito e ulteriori 23,6 miliari di dollari in interessi. I costi di gestioni per le nazioni più povere sono previsti lievitare di un ulteriore 39% per il 2023-2024.

Nel 2023 le stime riguardo il debito pubblico mondiale delle agenzie di rating parlavano di un ulteriore crescita fino alla cifra di 97 trilioni di dollari, che avrebbe così segnato un aumento del 40% rispetto al 2019. Secondo Standard & Poors l’Europa e l’America Latina erano le regioni che avevano fatto segnalare gli incrementi maggiori a causa di una debole, se non nulla, crescita economica e a causa di pressioni fiscali derivanti da livelli di inflazione molto elevati. Gli alti tassi di interesse inoltre hanno portato i costi di finanziamento del debito pubblico a livelli che non si vedevano da molto tempo, tanto che anche per i Paesi economicamente più sviluppati i costi di emissione di nuovo debito sono raddoppiati. In questo contesto di alti tassi di interesse, per le economie emergenti l’emissione di nuovo debito pubblico in valuta straniera o il pagamento di debito già contratto fa lievitare il rischio di credito nel breve periodo, che come conseguenza porta ad un ulteriore innalzamento dei costi di finanziamento. Fitch, tuttavia, a settembre del 2023 dichiarava che nonostante le attuali condizioni economico-finanziari globali la volatilità dei rating nazionali era diminuita e si era assistito ad un loro ribilanciamento dopo il periodo della pandemia del COVID-19 e dopo l’inizio del conflitto in Ucraina. L’agenzia infatti metteva in luce che la volatilità media dei rating di debito pubblico emesso in valuta estera nel 2023 era stata anche inferiore a quella di lungo periodo. Nel 2023 Fitch aveva infatti innalzato i rating a 13 Paesi e li aveva abbassati a 11, portando così il numero di Paesi con outlook positivo a 13 e con outlook negativo a 14, anche se l’agenzia stessa precisava come l’outlook negativo riguardava Paesi, tra cui il Belgio e il Regno Unito, con debito molto più elevato, 5 trilioni di dollari, rispetto a quello dei Paesi con outlook positivo, 600 miliardi di dollari.

Il continuo aumento del debito pubblico non è un elemento che può essere trascurato. Se da una parte ci si concentra sull’aumento dei rischi dei mancati pagamenti del debito nazionale dei Paesi in via di sviluppo, una maggiore attenzione dovrebbe essere posta sui piani finanziari e fiscali dei Paesi economicamente più sviluppati per mantenere sotto controllo l’espansione dei propri deficit. Secondo un sondaggio condotto da Reuters tra i Paesi sviluppati Stati Uniti, Italia e Regno Unito sono sotto la lente di ingrandimento nel prossimo futuro vista l’espansione incontrollata dei loro relativi debiti pubblici. A destare maggiore preoccupazione è il debito a lungo termine visti i piani di spese nazionali annunciati per combattere l’inflazione persistente. Più in generale tutta l’Europa potrebbe trovarsi ad affrontare una situazione molto complicata. Secondo uno studio redatto nel marzo del 2023 dalla finanziaria giapponese Nomura, se da una parte l’elevata inflazione in questo momento sta giocando a favore dell’Europa “gonfiando” i tassi di sviluppo economico, dall’altra parte l’effetto dell’innalzamento dei tassi della Banca Centrale Europea (ECB) non è ancora stato “assorbito” dal mercato, lasciando i costi di gestione e di pagamento dei debiti nazionali dell’Eurozona ancora bassi. Per questo motivo gli analisti stimano che il rischio di default sia ancora basso, ma la situazione potrebbe cambiare repentinamente, dal momento che 10 dei 12 Paesi dell’area Euro operano in deficit, creando un’ulteriore pressione non sui propri sistemi fiscali nazionali, ma su tutto il sistema europeo.

Negli ultimi anni siamo stati abituati a sentire la parola default ogni qualvolta una nazione non era in grado di adempiere ai propri obblighi finanziari, soprattutto verso i propri creditori internazionali. Se durante il Medioevo i monarchi erano in grado di aggirare i propri inadempimenti finanziari elargendo titoli nobiliari e cariche politiche, nel recente passato, lo strumento principale per uscire da un default è stato la ristrutturazione del debito stesso, ovvero l’emissione di nuovo debito a nuove condizioni, a volte anche più sfavorevoli, per ripagare il debito già in essere. Il rifinanziamento di uno Stato è considerato sempre possibile perché c’è la ferma convinzione che un Governo semplicemente non possa fallire, dal momento che una nazione, almeno in teoria, può sempre essere in grado di vendere le proprie infrastrutture, industrie o risorse naturali per far fronte ai debiti contratti.

Nel “Global Sovereign Outlook 2024” Fitch mantiene un outlook “neutrale” sulle possibilità di nuovi default sovrani: il possibile rallentamento dell’economia globale e il persistere di tensioni fiscali sui conti nazionali sono “bilanciati” da un rallentamento dell’inflazione, che potrebbe portare a sgravi finanziari legati all’abbassamento dei tassi di interesse da parte delle banche centrali. Proprio la diminuzione dei tassi di interesse è considerata dagli analisti della tedesca Allianz come il fattore che nel 2024 potrebbe alimentare un’ulteriore emissione di debito da parte delle economie emergenti. Gli analisti di USB Management, addirittura, pensano che il 2024 sarà un anno di ripresa per le economie emergenti, che grazie alle manovre messe in atto dai loro Governi, sarebbero in grado di ricevere nuovi finanziamenti dal Fondo Monetario Internazionale (IMF) e dalla WB, rendendo molto remunerative, e quindi appetibili, le obbligazioni di queste stesse economie.

Tra i Paesi in via di sviluppo che secondo gli analisti, al giorno d’oggi, sono maggiormente a rischio default troviamo Argentina, Bielorussia, Egitto, Ghana, Kenya, Libano, Pakistan, Ucraina, Sri Lanka, Tunisia, Venezuela. In questo gruppo alcuni analisti includono anche la Russia, ma le ragioni sono più politiche che economiche. La Russia infatti ha un debito verso creditori internazionali di circa il 16% del suo PIL. Per fare un paragone, la Polonia, che secondo gli analisti invece ha un rischio di default nullo, ha un debito estero del 55% del suo PIL.

Proprio il rapporto tra debito sovrano e PIL è l’indicatore principale usato per misurare la capacità di un Paese di ripagare il proprio debito accumulato. Se guardiamo i dati mondiali, possiamo avere un’idea della salute finanziaria di ciascuno stato: secondo le stime di fine 2023, il Giappone aveva un rapporto debito/PIL di quasi il 260%, il dato più elevato al mondo. Seguono Venezuela, 240%, Sudan, 180% e Grecia, 170%. Tra le 10 nazioni con rapporto debito/PIL maggiore ci sono altri due membri del G7: l’Italia, con un 140%, e gli Stati Uniti, con un 120%. Tra le nazioni europee spiccano anche i dati di Francia, Portogallo e Spagna, tutte e tre intorno al 110%, Belgio e Regno Unito, intorno al 105%. Ben più bassi sono i dati di Austria, 75%, e Germania, 66%, che in passato hanno sempre seguito politiche fiscali più conservative.

Tuttavia, anche questo indicatore non riesce a cogliere del tutto la portata dei problemi del debito nazionale. La stima di fine 2023 del rapporto debito/PIL per l’America Latina era di circa 58%, ma se guardiamo alla storia dei fallimenti avvenuti, la “maglia nera” per numero di default del debito sovrano va proprio all’America Latina, che negli ultimi 50 anni ha affrontato 50 default . Per ogni default sono stati approntati piani di ristrutturazione del debito, ma le cause che hanno portato a queste crisi non sono mai state risolte alla radice, dal momento che, oltre alla cattiva gestione delle risorse statali, fattori esogeni come le oscillazioni del cambio rispetto alle valute “internazionali” e shock di prezzo delle materie prime hanno contribuito alla destabilizzazione delle economie di questa regione. La situazione più critica rimane quella dell’Argentina, che negli ultimi dieci anni ha sofferto nove fallimenti per un ammontare totale di 132 miliardi di dollari, l’ultimo in ordine temporale risalente al 2020. Il Paese alla fine del 2019 aveva accumulato un debito di 323 miliardi di dollari, di cui buona parte dovuti al IMF, al Club di Parigi e ad altri investitori obbligazionari privati e nel 2020, successivamente al mancato pagamento delle proprie obbligazioni internazionali, è stato costretto a ristrutturare nuovamente il proprio debito. A livello globale negli ultimi tre anni si sono verificati 18 fallimenti in 10 Paesi in via di sviluppo, una cifra addirittura maggiore di quella registrata negli ultimi vent’anni. Secondo i dati della WB ad oggi il 60% dei Paesi con un reddito pro-capite basso hanno un elevato rischio di sofferenza dei propri debiti o sono già in sofferenza. Actionaid, un’organizzazione internazionale indipendente impegnata nella lotta alle cause della povertà, ha lanciato l’accusa che 50 anni di aiuti finanziari dell’IMF ai Paesi africani sono stati del tutto fallimentari. Nonostante i “consigli” e le linee guida che sono state dettate dall’IMF ai Paesi dell’Africa per uscire dalla loro condizione di povertà, la maggior parte delle nazioni del continente africano soffrono di inflazione elevata e livelli di indebitamento sempre più alti. Su 35 Paesi a basso reddito africani ben 19 sono in sofferenza dei propri debiti o corrono il rischio di default del proprio debito. A dicembre del 2023 l’Etiopia è stato l’ultimo Paese a dover dichiarare il default, dal momento che non è stata in grado di effettuare il pagamento di 33 milioni di dollari della cedola delle proprie obbligazioni internazionali da un miliardo di dollari.

Com’è possibile che una nazione che non riesce a pagare una cedola da 33 milioni di dollari debba dichiarare default, mentre un Paese con un rapporto debito/PIL superiore al 100% e con trilioni di dollari di debito possa continuare a emettere obbligazioni e non venga interrogato sulla sua capacità di ripagare i fondi presi a prestito.

È proprio l’ONU, sempre nel suo rapporto del luglio 2023, che conferma come il sistema finanziario internazionale sia sbilanciato e i Paesi in via di sviluppo siano in una posizione nettamente svantaggiata. Secondo un’analisi di Bloomberg del maggio del 2023 l’ammontare delle obbligazioni denominate in dollari, euro o yen emesse dai Paesi in via di sviluppo era equivalente a 210 miliardi di dollari, con tassi di interesse medi applicati superiori al 10%. Queste obbligazioni rappresentavano solo un 15% del totale di 1,4 trilioni di dollari di obbligazioni sovrane in circolazione. Le condizioni di finanziamento sono, inoltre, dettate da quegli stessi Paesi economicamente più avanzati, che direttamente, come il Club di Parigi, o attraverso istituzioni internazionali, WB o IMF, regolano il mercato del debito. Se analizziamo, ad esempio, i poteri di voto dei vari Paesi che compongono l’IMF, è chiaro come i Paesi del G7 abbiano più del 40% dei voti disponibili. Se guardiamo poi al portafoglio di crediti dell’IMF la somma totale dei crediti verso i Paesi in via di sviluppo ammonta, al gennaio del 2024, a 111 miliardi di dollari. Per quanto riguarda, invece, il Club di Parigi la partecipazione è molto più ristretta e dei soli 22 Paesi che ne fanno parte, solo Russia e Brasile sono considerati Paesi in via di sviluppo. È particolarmente significativa l’assenza di Cina e India. Il Club di Parigi, secondo gli ultimi dati disponibili, alla fine del 2022 vantava crediti verso i Paesi in via di sviluppo per 324 miliardi di dollari. È in qualche modo paradossale, quindi, che i Paesi, che negli ultimi 50 anni non sono stati cauti nell’indebitarsi per raggiungere elevati livelli di sviluppo economico, siano quelli che decidano le sorti del debito delle nazioni più povere e in via di sviluppo. Sebbene alcuni di questi Paesi, come Canada, Belgio, Norvegia o Inghilterra, si fregino di non essere mai cadute in default, bisogna pensare a cosa potrebbe accadere se, in futuro, i Governi di queste nazioni non fossero più in grado di gestire i loro ingentissimi debiti sovrani. Vale la pena ricordare che il Paese più indebitato al mondo, gli Stati Uniti, nonostante le dichiarazioni del loro attuale segretario del Tesoro, ha dichiarato fallimento per ben quattro volte nella sua storia (1862, 1933, 1968, 1971), ma come i sovrani nel medioevo, ogni volta ha sfruttato la propria posizione dominante per evadere i propri obblighi finanziari nei confronti dei suoi creditori.